近期信用债表现亮眼内缘由

发布时间:2022-06-26 13:35:03

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近期信用债表现亮眼内缘由

 

 目录

 近期信用债表现亮眼

  ................................................................................................................... 3

 高等级中久期债券存配置价值

  ................................................................................................... 5

 套息空间料仍较充裕,但需未雨绸缪

  ....................................................................................... 7

 市场回顾:融资上升,收益率变化不一

  ................................................................................... 8

 一级发行:净融资量上升,资金成本上行

  ................................................................................ 8

 二级市场:收益率变化不一,信用利差有所收窄,期限利差变化不一

  ............................... 12

 主体评级调整情况

  ..................................................................................................................... 15

 债市杠杆率跟踪

  ......................................................................................................................... 16

 风险因素

  ..................................................................................................................................... 17

 插图目录

 图

 1 :

 2020

 年

 8

 月至今各期限国债收益率走势

  ....................................................................... 3

 图

 2 :

 2020

 年

 8

 月至今各期限国开债收益率走势

  ................................................................... 3

 图

 3 :

 2020

 年

 5

 月至今各期限国债收益率日度变化

  ............................................................... 3

 图

 4 :基建、地产链条债券利差

  ................................................................................................ 4

 图

 5 :产业债信用利差

  ................................................................................................................ 4

 图

 6 :信用债一级发行票面利率

  ................................................................................................ 4

 图

 7 :新增违约主体数量

  ............................................................................................................ 5

 图

 8 :

 AAA

 各期限中短票收益率与期限利差

  ............................................................................ 6

 图

 9 :杠杆套息空间测算

  ............................................................................................................ 7

 图

 10 :近

 1

 年的资金波动情况

  .................................................................................................. 7

 图

 11 :信用债发行量及净融资额走势

  ....................................................................................... 8

 图

 12 :城投债发行量及净融资额走势

  ...................................................................................... 8

 图

 13 :地产债发行量及净融资额走势

  ...................................................................................... 8

 图

 14 :钢企债发行量及净融资额走势

  ...................................................................................... 9

 图

 15 :煤企债发行量及净融资额走势

  ...................................................................................... 9

 图

 16 :国企信用债发行量及净融资额走势

  ............................................................................... 9

 图

 17 :民企信用债发行量及净融资额走势

  ............................................................................... 9

 图

 18 :资产支持证券发行量及净融资额走势

  ......................................................................... 10

 图

 19 :房企资产支持证券发行量及净融资额走势

  ................................................................. 10

 图

 20 :中资美元债发行量及净融资额走势

  ............................................................................. 10

 图

 21 :城投中资美元债发行量及净融资额走势

  ..................................................................... 11

 图

 22 :地产中资美元债发行量及净融资额走势

  ..................................................................... 11

 图

 23 :资金成本

  ........................................................................................................................ 11

 图

 24 :城投债周度换手率

  ........................................................................................................ 15

 图

 25 :产业债周度换手率

  ........................................................................................................ 15

 图

 26 :各类机构债市杠杆率走势

  ............................................................................................ 16

 图

 27 :各类商业银行债市杠杆率走势

  .................................................................................... 17

 表格目录

  表

 1 :

 2020

 年月度主体评级调高债券数量

 VS

 主体评级调低债券数量

 ................................. 5

 表

 2 :信用债周度换手率数据

  .................................................................................................... 6

 表

 3 :资金成本变动情况

  .......................................................................................................... 11

 表

 4 :信用债收益率变动情况 - 中短票

  .................................................................................... 12

 表

 5 :信用债收益率变动情况 - 企业债

  .................................................................................... 12

 表

 6 :各评级、期限产业债、城投债收益率周变化

  .............................................................. 13

 表

 7 :信用利差(国开债)变动情况 - 中短票

  ......................................................................... 13

 表

 8 :信用利差(国开债)变动情况 - 企业债

  ......................................................................... 14

 表

 9 :期限利差变动情况 - 中短票

  ............................................................................................ 14

 表

 10 :期限利差变动情况 - 企业债

  .......................................................................................... 14

 表

 11 :上周( 8.17-8.23 )主体评级调低债券

  ....................................................................... 15

 表

 12 :上周( 8.17-8.23 )主体评级调高债券

  ....................................................................... 16

 目前债市面临货币稳 + 信用缓 + 经济修复

 price

 in

 的组合,长端利率处于震荡行情。相比较而言,近期信用利差压缩、发行利率下行、违约边际放缓,信用债市场表现更为亮眼。

 ▍ 近期信用债表现亮眼

  长端利率处于震荡行情,继续上行的空间相对有限。

 8

 月份的长端利率处于震荡行情,截至

 2020

 年

 8

 月

 21

 日, 10

 年期国债、国开债的到期收益率分别为

 2.98% 和

 3.50% 。目

 前债市面临着货币稳 + 信用缓 + 经济修复

 price

 in

 的组合, 10

 年期国债收益率在

 3% 的点位获得了较强的支撑,预计短期内长端利率继续上行的空间相对有限。

  图 1:2020 年 8 月至今各期限国债收益率走势(%)

 图 2:2020 年 8 月至今各期限国开债收益率走势(%)

 3.0000 1Y 3Y 5Y 10Y

  4.0000 1Y 3Y 5Y 10Y

 2.5000 3.5000

  3.0000

 2.0000 2.5000

 资料来源:Wind,中信证券研究部 资料来源:Wind,中信证券研究部

  图 3:2020 年 5 月至今各期限国债收益率日度变化(单位:bps)

  20.0 15.0 10.0 5.0 0.0

  金融数据亮眼,宽信用渐近

  供给有压力,但央行态度偏紧,市场预期转向

 流动性净投放,呵护资金面

 1 年

 5 年

 10 年

 特别国债明确市场化发行

 股市大涨引发负面情绪

  稳货币 + 信用扩张放缓,利率进入震荡区间

 -5.0 -10.0 -15.0

 利率债供给压力凸显,疫情缓和预期

  资金面趋紧,债市继续回调

 债市超跌反弹

 债市超跌反弹

  中美摩擦引发避险情绪

 资金面偏紧,债市承压

  资料来源:Wind,中信证券研究部

 近期信用债表现亮眼,信用利差处于近两年的最低点。

 近期资金面偏紧,债市承压,利率上行幅度高于信用债收益率,信用利差被动收窄。截至

 2020

 年

 8

 月

 20

 日, AAA

 级

 房企、 AAA

 级城投和

 AA+ 级城投的信用利差分别为

 51bps 、 56bps

 和

 79bps , AAA

 级、 AA+ 级和

 AA

 级产业债的信用利差分别为

 50bps 、 142bps

 和

 256bps ,均处于近两年的最低点。

 05-06 05-08 05-11 05-13 05-15 05-19 05-21 05-25 05-27 05-29 06-02 06-04 06-08 06-10 06-12 06-16 06-18 06-22 06-24 06-29 07-01 07-03 07-07 07-09 07-13 07-15 07-17 07-21 07-23 07-27 07-29 07-31 08-04 08-06 08-10 08-12 08-14 08-18 08 20

  图 4:基建、地产链条债券利差(bps)

 图 5:产业债信用利差(bps)

  250.0 200.0 150.0 100.0 50.0 0.0 AAA 房企

 AAA 城投

 AA+ 城投

 400.0 350.0 300.0 250.0 200.0 150.0 100.0 50.0 0.0 AAA 产业

 AA+ 产业

 AA 产业

 资料来源:Wind,中信证券研究部 资料来源:Wind,中信证券研究部

 信用债一级发行票面利率有所下行。

 受资金成本低位运行影响,今年

 1

 月至

 4

 月的一

 级发行票面利率处于下行趋势。随后因官方态度偏紧、供给压力等因素,一级发行票面利率回升至今年年初的水平。近期货币政策回归常态的调整基本到位,公司债、企业债、中票、短融的一级发行票面利率分别下行至

 5.0% 、 4.95% 、 3.78% 、 1.68% 。

  图 6:信用债一级发行票面利率(单位:%)

  公司债

 企业债

 中票

 短融

  7 6 5 4 3 2 1 0

 资料来源:Wind,中信证券研究部 2020 年 8 月截至 8 月 23 日

 新增违约主体数量正在边际放缓。

 截至

 2020

 年

 8

 月

 23

 日, 2020

 年新增的首次违约

 主体共

 14

 家,其中有

 2

 家是地方国有企业。从新增违约主体的边际趋势来看, 6

 月以来信用债违约风险正在趋缓, 6

 月份的新增首次违约主体共有

 3

 家, 7

 月份的新增首次违约主体数量共有

 2

 家,分别为华讯方舟集团和泰禾集团,而

 8

 月至今则尚未出现新增的首次违约主体,吉林铁投的延时兑付风波也迅速得以解决。

 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07

 图 7:新增违约主体数量(单位:家)

  新增违约主体数量

  8 7 6 5 4 3 2 1 0

 资料来源:Wind,中信证券研究部 2020 年 8 月截至 8 月 23 日

 近期主体评级调高的比重远高于调低的比重。

 今年

 3

 月以来,主体评级调高的债券占

 比不断上升, 5

 月 ~7

 月的占比数据均超过

 90% ,其中

 5

 月的占比数据为

 93.40% ,达目前年内的高点。截至

 2020

 年

 8

 月

 23

 日, 8

 月份主体评级调高的债券数量有

 200

 只,占比 78.74% ,远高于今年

 1

 月 ~4

 月的水平。

 表 1:2020 年月度主体评级调高债券数量 VS 主体评级调低债券数量

 月度 主体评级调高债券数量

 占比 主体评级调低债券数量

 占比 2020-1 239 56.90% 181 43.10% 2020-2 170 41.16% 243 58.84% 2020-3 679 37.14% 1149 62.86% 2020-4 151 58.08% 109 41.92% 2020-5 1232 93.40% 87 6.60% 2020-6 2303 92.90% 176 7.10% 2020-7 2185 90.21% 237 9.79% 2020-8 200 78.74% 54 21.26% 资料来源:Wind,中信证券研究部 2020 年 8 月截至 8 月 23 日

 ▍ 高等级中久期债券存配置价值

  期限利差有所收窄,中久期存博弈机会。

 截至

 2020

 年

 8

 月

 21

 日, AAA

 级中短票的

 5Y-1Y

 期限利差为

 90.9bps , 3Y-1Y

 的期限利差为

 54.6bps ,与

 8

 月上旬相较有所收窄,分别处于

 75.0% 和

 74.3% 的历史分位...

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