下面是小编为大家整理的2022年下半年资本市场展望：盈利、市场和风格拐点（全文完整）,供大家参考。
2022 年下半年资本市场展望：盈利、市场点 和风格的拐点 1. 回顾与展望：下半年盈利拐点是市场拐点和风格拐点的锚
上半年盈利预期和风险偏好的回落导致市场出现调整。根据我们对股价三因素的拆 解模型，盈利预期回落和风险偏好大幅下降是上半年 A 股市场出现较大调整的主要 原因。2022 年上半年在地缘冲突、海外加息和疫情反复的影响下，企业盈利预期和 市场风险偏好出现大幅下降，估值整体承压，市场呈现较大级别的调整。行业风格 上来看，价值板块（银行、地产等）表现相对成长（电新、电子、军工等）占优， 这与我们在春季策略里面的判断一致，即经济数据尚未改善前低估值、盈利稳定的 行业方向有望占优。
展望 2022 年下半年，盈利拐点是市场拐点和风格拐点的锚。市场目前更加集中在 对全球通胀，俄乌冲突，以及国内稳增长政策等外部事件或节奏的判断上，但我们 认为以上均存在较大的不确定性。要避免对市场的误判，还是需要找到相对确定的 影响市场的主线因素，在我们看来，上半
年政府端主导的宽信用将在下半年随疫情防控的转好与稳增长的政策发力下向企业与居民端传导，全年信用维持回升态势， 此外从库存周期来看在当前库存高位下后续企业的去库是确定的，库存对盈利的领 先来看盈利拐点将在 9 月左右出现。因此下半年的市场主线是以盈利拐点为锚，信 用回升+盈利筑底与信用回升+盈利上行的组合。
2. 下半年市场主线：信用回升下盈利拐点出现
2.1. 信用上与盈利拐点 9 月左右出现较为确定
工业企业高库存、疫情好转、政策发力使下半年去库存确定性强。（1）从历次库存 周期看当前正处在新一轮去库周期起点。过去 3 轮库存周期时间平均在 35 个月左 右，其中上行周期平均约 18 个月，而 2018 年以后的去库期或受杠杆及贸易风波扰 动而较长、2020 年的补库期受疫情影响而被拉长，如果将 2018 年 10 月作为本轮库 存周期顶部起点，考虑 2020 年疫情约 2 个月的影响，大致在 2021 年 11 月将进入 新的库存见顶回落期。
（2）本轮去库再次受到疫情的影响而被动补库。本轮疫情将 集中在 4、5 月，其中 4 月影响较大，经济运行受阻下被动累库，从数据上可看到 4 月库存同比进一步跃升到 20%的同比高点，这使得后续疫情转好后经济修复去库的 确定性较高。
（3）疫情期间推出的稳增长政策的发力进入落地期也将助力去库。疫 情期间大量基建、地产的稳增长政策推出，但
受制于疫情无法落地，后续政策对经 济的刺激进入发力期也将助力去库。
历史上库存平均领先盈利 5 个月，预计盈利拐点在 9 月左右出现。因全部 A 股非金 融企业归母净利润累计同比与工业企业利润总额累计同比趋势基本面完全一致，但 工业企业利润总额累计同比有月频数据，更具观测价值，后指盈利均为工业企业盈 利情况。从过去 4 轮库存见顶领先盈利见底时间看，均在 5 个月左右，本次库存见 顶时间若定为疫情下的累库高点 2022 年 4 月，那么盈利拐点将在 9 月左右出现， 在此之前盈利筑底，而后上行。
疫情缓和下信用从 G 端向 B、C 端引领，下半年信用持续回升。当前仍然处在 G 端为主的信用上行期，受经济下行，地产信用风险、疫情等影响使得 C 端、B 端短 期信用扩张的意愿并不强，但复盘看，用基建投资增速表征政府为主的信用扩张， 可看到 G 端的信用均具备对 B、C 端的领先意义，当前在疫情缓和与各类纾困、需 求刺激政策推进下，在下半年 B、C 端的信用扩张有望接力，全年维持信用上行态 势。
下半年将是信用上行分别与盈利筑底、盈利上行组合的环境。2008 年至今来看这两 类组合都分别有 4 次：（1）信
用上与盈利筑底组合，2008 年 8 月至 2009 年 2 月、 2010 年 6 月至 2010 年 11 月、2012 年 3 月至 2012 年 8 月、2014 年 10 月至 2015 年 2 月；（2）信用上与盈利上行的组合，2009 年 2 月至 2009 年 6 月、2016 年 7 月至 2017 年 2 月、2019 年 2 月至 2019 年 6 月、2020 年 2 月至 2020 年 10 月。后续我们 将两类组合进行市场趋势与行业配置讨论。
2.2. 市场趋势：盈利筑底期偏震荡，盈利上行期偏强
市场趋势若处信用上搭配盈利筑底期则偏震荡，搭配盈利上行期则偏强。（1）信用 上行与盈利上行的组合下，市场趋势普遍偏强。在 4 次信用上行与盈利上行的组合 里市场趋势都普遍偏强，均能取得正收益，主要受信用继续扩张同时基本面同步转 好所驱动，市场风险偏好高，如四万亿刺激后的 2009 年、供给侧改革下的 2016 年、疫后复苏的 2020 年等。
（2）信用上行与盈利下行的组合下，市场趋势有所分化。其 中在 2010 年 6 月至 2010 年 11 月与 2014 年 10 月至 2015 年 2 月的组合中均偏强， 而其余两次偏弱。信用数据的连续大幅回升或资金面极度充裕是使市场偏强的原因， 如偏强两次中 2010 年是在货币偏紧、周期向下中出现经济数据连续 3 个月的大幅 回升，过去的信用周期中仅此一次；2014 年经济下行、货币大幅宽松，实体融资需 求
不强，资金也被限制流入地产，大量银行资金通过配资流入股市推动市场走强。
2.3. 行业配置：盈利筑底重概率，盈利上行重赔率
信用上行，而盈利筑底期间重概率，需求韧性、需求逆流而上与产业周期独立行业 偏强。对信用上行，盈利筑底期间的行业表现复盘，发现在基本面偏弱，需求下行 下市场更注意交易概率即确定性，3 类行业表现较好：（1）需求逆流而上：在基本 面走弱，需求下行时期，需求能够逆流而上的方向普遍受市场青睐，行业上主要是 政府在逆周期调节中刺激需求的板块，集中在基建链和汽车链两大块，例如该组合 期间行业表现多在前 10 位的建筑、建材、汽车、家电等。
（2）需求强韧性：需求下 行阶段，需求相对刚性的行业能够获得相对景气优势，也能在组合期取得表现前 10 位，典型如 G 端必需的国防军工，以及公用事业行业。
（3）产业周期独立：需求下 行期间，产业周期独立，并非完全受需求影响的行业也能取得较好表现，这主要集 中在科 技 板 块 ， 典 型 如 2010 智 能 手 机 浪 潮 驱 动 的 电 子 、2012-2015 年移动互联网爆 发驱动的传媒、计算机。（报告来源：未来智库）
信用上行，而盈利上行期间重赔率，机构偏好、高盈利弹性与产业周期独立行业偏 强。对信用上行，盈利上行期间的行业表现复盘，发现在基本面走强，需求上行而 市场趋势走好下，风险偏好提高，市场更注意交易赔率即空间，3 类行业表现较好：（1）机构偏好占优：如前所述，盈利上行时往往市场趋势向好，风险偏好提升下场 外资金通过基金等方式入市，推动机构偏好的风格占优，当期机构超配较高行业在 正反馈下多表现较好，如 2009 年的银行、非银，2016 年的家电、2019、2020 年的 食品饮料、医药等。
（2）高盈利弹性：用当期行业盈利增速与前期盈利增速之差衡 量当期行业的盈利弹性，进行排名，可发现当期盈利弹性在前 15 名以上的表现也较 好，如 2009 年的非银、消费者服务，2016 年的周期如钢铁、煤炭等，2019 年的农 林牧渔、非银等，2020 年的电新、汽车等。
（3）产业周期独立：在盈利上行期，产 业周期独立而供给侧驱动景气上行的行业仍然能取得较好表现，但在需求普遍上行 期下对盈利弹性的要求也较高，如 2016 年供给侧改革下的资源品行业，2019 年处 在“超级猪周期”内的农林牧
渔板块、2020 年双碳新周期下的电新板块，盈利弹性 均在前 3 名。
2.4. 下半年展望：盈利为界，风格切换
市场趋势上，三季度仍震荡筑底，四季度可能震荡上行。（1）根据复盘来看，在 9 月左右的盈利拐点之前，市场大概率偏震荡，风险偏好仍低，更多需把握结构性机 会，拐点之后在基本面向好下将迎来市场趋势与风险偏好的同步上行。
（2）市场趋 势虽然在盈利拐点前偏震荡，但市场拐点可能提前于盈利拐点，复盘看，除非有非 基本面因素担忧压制市场风险偏好，而使市场拐点滞后于盈利点之外（如 2012 年四 季度对政策不确定的担忧、2016 年初对于大量限售股解禁的流动性冲击担忧），市 场拐点往往提前盈利拐点出现。
（3）当前非基本面因素主要为海外紧缩、疫情、俄 乌冲突等因素，从目前情况来看，市场已预期通胀下行叠加中期选举临近下美联储 可能在 9 月开始放缓紧缩，俄乌当前对市场影响也逐渐钝化，届时国内重大会议的 召开也有望提振市场信心，故市场拐点也有望出现在 9 月左右。
行业配置上，三季度盈利筑底期偏价值，四季度盈利上行期偏成长。（1）盈利筑底 期（约三季度），需求承压且风险偏好低下，关注需求逆流而上的 G 端发力的基建 和汽车链。需求韧性的 G 端必需属性强的军工等，产业周期独立的 TMT 板块。（2）
盈利上行期（约四季度），基本面向好风险偏好回升下关注机构偏好而超配比较高的 电新、电
子、医药等方向，盈利弹性较高的细分成长如锂电、半导体等有望重回市 场主线，供给释放驱动的 TMT 板块在四季度亦有望有所表现。
3. 下半年市场趋势：从筑底到上行，熊转牛的拐点
3.1. 分子端盈利测算判断拐点
三季度末有望迎来盈利拐点，四季度盈利反弹，全年呈 U 型走势。首先，从库存周 期看本轮的盈利拐点大约在 9 月份，故三季度大概率仍然是盈利筑底及企稳阶段， 四季度盈利有望回升。整体来看，2022 年全 A（非金融）累计盈利增速将延续回落， 呈现 U 型走势。其次，2022Q2 至 2022Q4 全 A 非金融累计 盈利增速同比为-16.8%、-12.1%、-0.2%；自下而上盈利测算，2022Q2 至 2022Q4 全 A 非金融累计盈利增速同比为-7.4%、-4.8%、1.6%。盈利预测相较我们春季策略中 的预测有所下滑，且盈利拐点有所延后，主要源于疫情带来的冲击。
3.2. 资金面：流动性维持内 “ 松” 外“ 紧” ， 微观资金有望边际改善
国内经济下行趋势下保持“宽信用”，因此宏观上下半年将大概率维持内“松”外 “紧”趋势。首先海外方面来看，上半年美联储在 3 月份 Taper 结束后正式开启了 新一轮的加息周期，并且随着 6 月缩表的正式落地，海外流动性收紧的趋
势进一步 加剧，在当前通胀高企的背景下，通胀依然是美联储紧缩的强约束，因此预计至少 三季度美联储依然会持续当前较为激进的紧缩节奏，四季度之后若通胀得到有效控制，不排除美联储会放慢紧缩的步伐，但整体来看下半年海外流动性紧缩的大趋势 不会改变。
国内方面，预计下半年国内将依然维持相对宽松的货币政策，主要考虑 到决定国内货币政策的主要因素有三个：其一是汇率，4 月份以来人民币兑美元汇 率连续出现较大幅度贬值，但是后续来看随着美国经济增速的放缓以及外需的回落， 后续人民币贬值幅度已经相对有限；其二是通胀，当前国内面临的更多是输入性通 胀，在内需较弱的背景下较海外相比完全可控，因此通胀对货币政策的掣肘相对较 小；其三是经济增长，上半年受到疫情的影响各项经济数据全面回落，下半年在全 年 5.5%的经济增长目标下依然面临较大的压力，因此在“保增长”的背景下流动性 有必要保证相对的合理充裕；因此整体来看，下半年在汇率和通胀压力相对可控的 背景下，“保增长”的背景下国内流动性预计将依然维持相对宽松。
微观资金有望边际改善，但在市场偏震荡的背景下改善幅度相对有限，主要是外资 受加息缩表的影响流入可能存在波动。从流入端方面来看，新发基金、情绪资金有 望迎来小幅改善，外资受加息缩表的影响流入可能存在波动：（1）新发基金方面， 偏股型新发基金规模较 2021 年下降明显，主要原因是在于市场较弱背景下基金赚 钱效应的下降。下半年来看，我们认为新发基金上升空间相对有限，主要在于下半 年盈利尚未出现拐点的背景下新发基金提升空间较
小，但四季度有望迎来盈利拐点，因此从节奏上来看年末新发基金规模可能相对较高。
（2）外资方面，从影响因素上 来看，短中期影响外资的主要因素为美股波动和海外流动性松紧：流动性松紧方面 来看，由于下半年处在美联储的加息缩表周期中，海外的流动性将会有所承压，其 次从美股方面来看，在缩表落地的初期美股通常会出现一定波动，因此我们认为下 半年外资流入将会有所放缓，且在初期美股可能出现波动的背景下外资存在阶段性 流出的压力，但后续若海外通胀得到控制，美联储紧缩放缓的背景下压力有望得到 缓和。
（3）融资方面，从趋势上来看，5 月份融资已经呈现回流的趋势，说明随着 疫情的好转市场的悲观预期已经有所缓和；后续随着宽信用和政策预期的逐步兑现， 我们认为从节奏上来看虽然三季度在基本面相对较弱的背景下，预计市场相对偏震 荡，情绪资金难以出现明显回暖，但四季度随着盈利拐点的到来，情绪资金的流入 可能会出现小幅改善。
流出端方面，下半年解禁规模有所上升，IPO 和减持规模预计有所提升。（1）IPO 方 面，在上半年在经济压力较大、疫情反复的背景下，近两个月企业融资规模出现了 一定的下行；但是下半年随着宽松预期的逐步兑现，同时全面注册制改革有望在今 年落地，因此下半年 IPO 规模在下半年有望小幅上升，从节奏上来看，四季度注册 制落地条件可能相对更加成熟，同时企业盈利迎来拐点背景下市场趋势相对偏强， 因此预计下半年后半段 IPO 规模可能相对较大。
（2）定增方面，考虑到流动性在“保 增长”的背景下大概率维持相对宽松，因此预计整体定增规模将维持相对稳定，但 是三季度在需求预期偏弱的影响下，企业融资扩大生产的意
愿可能相对较弱，难度 也可能上升，因此从节奏上来看我们认为四季度在市场有望回暖的背景下定增规模 上升的概率相对较大。
（3）解禁与减持方面，下半年解禁可减持规模为 2.32 万亿， 较上半年的 1.67 万亿有所上升，整...
