下面是小编为大家整理的哪些城投可能上调至AAA,供大家参考。
正文 目 录
19
年来新增
AAA
城投频率提高， AAA
城投债份额增加
....................................................... 4
城投评级上调为
AAA
后信用利差显著下行
............................................................................. 7
新增
AAA
城投大趋势：区域行政级别下沉 + 已有区域扩容
.................................................... 8
AAA
城投所在区域级别及地域分布：地级城投最多，集中在华东地区
.............. 8
AAA
非省级城投经济财政状况
................................................................................. 8
2018
年以来， AAA
城投评级中区域行政级别限制开始打开
................................ 9
经济财政实力较强区域内
AAA
城投呈现集聚态势
............................................... 11
AAA
评级数量的增长与评级公司竞争加剧有关，增长趋势可能持续
................ 12
城投评级上调至
AAA
原因：区域经济、公司发展和财务改善
............................................ 14
城投上调
AAA
预测：关注同区域扩展和区域下沉逻辑
........................................................ 16
AAA
城投所在区域，其他重要城投平台有望上调至
AAA
................................ 16
尚无
AAA
城投区域，且经济财政实力较强的区域可能享受扩容利好
............... 16
地级市层级哪些区域可能新增
AAA
平台
.............................................................. 16
区县层级部分区域可能新增
AAA
平台
.................................................................. 17
园区层级财政门槛同样下降，部分区域可能新增
AAA
.................................... 19
风险提示
............................................................................................................................ 19
图表 目 录
图表
1 ：
新增
AAA
城投数量在
16
年及
19 、 20
年出现两次高峰
........................................ 4
图表
2 ：
AAA
城投平台的债券余额规模逐年增加
................................................................. 5
图表
3 ：
AAA
城投平台的债券余额占比逐年提高
................................................................. 5
图表
4 ：
AAA
主体净融资占比较高
......................................................................................... 5
图表
5 ：
AAA
主体平均债券净融资规模高
............................................................................. 5
图表
6 ：
AAA
城投信用利差波动幅度小，可以作为较为稳健的底仓配置品种
.................. 6
图表
7 ：
评级上调后大部分城投收益率下降
.......................................................................... 7
图表
8 ：
评级上调后大部分城投利差下降
.............................................................................. 7
图表
9 ：
部分债券利差显著下降
.............................................................................................. 7
图表
10 ：
AAA
城投所在区域行政级别分布
........................................................................... 8
图表
11 ：
AAA
城投大区域分布
............................................................................................... 8
图表
12 ：
区域行政级别较低的城投被评为
AAA
的频率显著增加，城投评级所受行政级别限制
.......................................................................................................................................... 9
图表
13 ：
2019
年以来评级至
AAA ，且所在区域行政级别较低的城投
............................ 10
图表
14 ：
区域条件较好的省份普遍拥有多家
AAA
城投平台
............................................. 11
图表
15 ：
部分地级区域辖区内
AAA
城投数量较多
............................................................ 11
图表
16 ：
已有
AAA
城投区域，继续增加
AAA
城投的案例
............................................... 12
图表
17 ：
取得监管授权的评级机构数量已经较多
.............................................................. 12
图表
18 ：
部分评级公司
2020
年首评
AAA
的城投中，行政级别较低的城投占据多数
.13
图表
19 ：
AAA
非省级城投平台上调原因总结
..................................................................... 14
图表
20 ：
城投平台评级上调至
AAA
原因一览
.................................................................... 15
图表
21 ：
部分
AA+ 平台在同区域内规模较大，重要性较高，未来也可能评为
AAA
..... 16
图表
22 ：
AAA
地级平台所在区域的财政收入门槛也在不断下降
...................................... 17
图表
23 ：
AA+ 地级城投所在区域中一般预算收入超过
300
亿的地级市
........................... 17
图表
24 ：
AAA
区县级平台所在区域的财政门槛也在不断下降
.......................................... 18
图表
25 ：
AA+ 区县级城投所在区域中一般预算收入大于
200
亿的区县
........................... 18
19 年 来 新 增
AAA 城投 频 率提高 ， AAA 城 投 债份额增加
2019
年以来新增
AAA
城投频率显著提高，主要受益于政策边际宽松、隐性债务置换推进、投资者信心好转等综合带动城投市场环境好转。
AAA
城投平台数量增加，使得
AAA
城投债券余额规模和占比逐年增加， AAA
城投债在全市场的重要性提高。相对于
AA+ 、 AA 、 AA- 主体， AAA
由于质押便利性和投资人认可度的原因，城投主体净融资额占比及平均净融资规模较高，呈现出较强的净融资能力，流动性压力较小。
AAA
城投信用利差较为稳定，始终维持在低位，可以作为较为稳健的底仓配置品种，本文中我们重点关注新增
AAA
城投的特征，并尝试发掘可能新增
AAA
城投的特征。
我们将 城 投平 台 首次 获得
AAA
外 部评 级 ，称 为 新 增
AAA
城 投事 件 ；其 中 包括 初 次评 级即 为
AAA 、 此前 非
AAA
本 次上调 至
AAA
两 种情 况 ， 多数为 上 调 至
AAA 。
我国债券市场中多家外部评级机构独立运行，只要有一家评级机构将城投评为
AAA
即可称为
AAA
城投，且
AAA
城投平台尚未出现评级下调；评级机构在债券存续期内进行跟踪评级，使得城投主体在多个时点、被多家评级机构评为
AAA 。我们认为只有首评
AAA
才具有突破性意义，并记录首评时间、评级机构，其他评级机构跟随评级
AAA
和后续跟踪评级
AAA
都不重复计算。
2019 、 2020
年新 增 AAA
城 投平台 数 量较 多， ， 呈 现 出 除 15 、 16
年 以来 的 又一 个 高峰 。
2019 、
2020
年（截至
9
月
10
日）新增
AAA
城投数量分别为
35
个、 32
个，明显超过
2017 、 2018
年新增
AAA
城投数量，也高于
2016
年
29
个的水平。
图表 表1：
：
新增
AAA 城 城 投 数量在
16 年及
19 、20 年出现两次高峰
（个）
40
35
30
25
20
15
10
5
0 2006
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
资料来源：
Wind ，华泰证券研究所
城投信 用 风险 与 城投 监 管 政 策关系 密 切， ， 当前 城 投监 管 政策受 益 于经 济 下行 中 的 逆 周期 调节政 策 ， 边 际趋 于 放松 ； 隐 性债务 置 换推 进 有利 于 城 投 平台流 动 性压 力 的缓解 ， 投 资者 信心增强 ， 综合 之 下较 好 的 市 场环境 是 新 增
AAA
城 投数量增加 的 重要 原 因 。
2018
年下半年以来城投监管政策整体趋于宽松， 2019
年起隐性债务化解、置换推进，有利于缓解城投平台流动性压力， 2020
年新冠疫情扰动下经济下行压力增加，基建投资对稳增长的重要性凸显，城投平台作为基建实施主体的重要性增加。另一方面，新冠疫情下企业经营压力增加，避险情绪推动下，城投债作为安全性较高品种受到追逐，投资者信心增强。政策边际宽松、隐性债务置换推进、投资者信心好转综合之下为
AAA
城投平台数量增加提供了较好的市场环境。
随着城 投 评级 上 调 至
AAA
事件数 量 增加 ， AAA
城 投平台的债 券 余额 规 模和 占 比 逐 年增 加 ，
AAA
城 投债在全市场 的重 要性提高。
从债券余额规模来看， 2014
年至
2020
年
9
月
10
日， AAA
城投债券余额分别为
4694.4
亿元、 5948.3
亿元、 9094.9
亿元、 10413.1
亿元、 13351.3
亿元、 18422.0
亿元和
24963.2
亿元， AAA
债券余额规模逐年增加。从
AAA
债 券余额占比来看， 2017
年至 2020
年 9
月 10
日占比分别为 18.7% 、 22.0% 、 26.1% 和 30.1% ，占比不断提高。
图表 表2 ：
AAA 城 城 投 平台的债券余额规模 逐 年增加
图表 表3 ：
AAA 城 城 投 平台的债券余额占比 逐 年提高
（亿元）
30,000
25,000
20,000
15,000
10,000
5,000
债券余额
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10%
AAA AA+ AA AA- 0 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 0% 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年
注：除
2020
年为截至
2020
年
9
月
10
日数据外，其他年度为该年度末数据资料来源：
Wind ，华泰证券研究所
注：除
2020
年为截至
2020
年
9
月
10
日数据外，其他年度为该年度末数据资料来源：
Wind ，华泰证券研究所
在当前市 场 环境中 ， AAA
主体净融 资 额占比 及 平均 净 融资规模 较 高，呈 现 出较 强 的净 融资能 力 ， 流 动 性压 力 较小 。
2018
年至
2020
年
9
月
10
日， AAA
城投主体净融资额分别为 2938.2
亿元、 5070.7
亿元、 6541.2
亿元，在全部城投债中占比分别为
60.1% 、 50.7% 和
52.6% ，净融资额不断提高，占比超过
50% 。我们用各级别城投净融资规模 / 平台个数计算得到平均净融资规模，截至
2020
年
9
月
10
日， AAA
城投主体平均净融资规模达到
33.7亿元，是
AA+ 城投的
3.5
倍、 AA
城投的
20
倍以上，净融资能力显著较强，流动性压力较小。
图表 表4 ：
AAA 主 主 体 净融资占比较高
图表 表5 ：
AAA 主 主 体 平均债券净融资规模高
150% 130% 110% 90% 70% 50% 30% 10% -10% -30% -50% AAA AA+ AA AA- （亿元）
40 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) AAA AA+ AA AA-
注：除
2020
年为截至
2020
年
9
月
10
日数据外，其他年度为该年度末数据资料来源：
Wind ，华泰证券研究所
注：除
2020
年为截至
2020
年
9
月
10
日数据外，其他年度为该年度末数据资料来源：
Wind ，华泰证券研究所
2015年
2016年
2017年
2018年
2019年
2020年
2015年
2016年
2017年
2018年
2019年
2020年
AAA
城 投信用利差较 为稳 定， ， 始 终维 持 在低 位， ， 可 以 作为较 为 稳健 的 底仓 配 置 品 种 。
2017年至今， AAA
城投债利差维持在
50~110BP
区间内，波动幅度显著较小，与
AAA
产业债利差基本保持一致。与之对应
AA
城投债利差波动区间较为开阔，为
110~285BP ，在
2017年至
2018
年
6
月城投严监管政策期间，信用利差大幅上行
175BP ，后随城投监管政策边际放松利差有所下行，至今下行约
90BP 。
AAA
城投债稳定且较低的信用利差反映了其信用风险较小、流动性较好的特征，可以作为较为稳健的底仓配置品种。
图表 表6 ：
AAA 城 城 投 信用利差波动幅度小 ， 可以作为较为稳健的底仓配置品种
(BP) 400 AAA城投 AA+城投 AA城投 AAA产业 AA+产业 AA产业
350
300
250
200
150
100
50
0 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 资料来源：
Wind ，华泰证券研究所
城投 评 级上调为
AAA 后 信 用利差显著下行
一 方 面
AAA
城投 主体净 融 资能力 强 、信 用 利差 较 为 稳 定可以 作 为底 仓 配置 品 种 ； 另一 方面 ， AAA
城投 评级上 调后 债券收 益 率、 信 用利 差 显 著 下行， 存 在一 定 套利 机 会 。
在评级 上 调前 后
90
天内，超 过
70% 的债券收 益 率 、 利差有 所 下行 ， 大部 分 债 券 收益率 、利差 下降
0~50BP 。
我们在每个评级上调至
AAA
的非省级城投主体中各挑选一只债券，将评级上调前
90
天和上调后
90
天的中债估价收益率和利差进行对比，数据可得的
107 只债券中有
78
家收益率下降、 88
家利差下降，占比分别达到
72....
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