下面是小编为大家整理的地产投资增速转正之后怎,么看,供大家参考。
在一季度公布的经济数据中，内需的表现大都不尽如人意，不管是投资还是消费，在一二月份都有明显的下挫， 3
月的反弹幅度也相当有限。而
3
月房地产投资的表现可谓是一枝独秀，在年初普遍看空的情况下，同比增速反而率先转正，较去年
3
月增长了
1.14% 。究竟哪些因素带动了房地产投资的超预期和超基本面回暖，未来还会延续吗？
▍ 地产投资增速缘何转正？
主要内需指标中，房地产投资超预期、超经济基本面回暖。
一季度主要经济指标的表现体现出了疫情对国内经济的剧烈冲击，投资和消费均受到较大影响，一季度固定资产投资和社会消费品零售总额均同比下滑超过
16% ，而且
3
月的边际回暖也不尽如人意。相比之下，规模以上工业增加值表现相对较好，主要缘于大型企业复工较快，而中小企业仍未
完全复工。在基本面整体表现偏弱的情况下，房地产开发投资走出超经济基本面的回暖趋势，这是市场始料未及的。
表 1：一季度主要国内经济指标表现 指标
3 月同比 一季度同比 工业增加值
-1.10% -8.40%
合计 -10.80% -16.10%
制造业 -20.60% -25.20% 固定资产投资 基建 -8% -19.70%
房地产 1.10% -7.70% 社零 -15.80% -16.60% 资料来源：国家统计局，
土地购置费是支撑
3
月地产投资转正的主要因素，建筑工程投资降幅的收窄也提供了较大的边际拉动。
对比房地产投资各个分项的占比，“其他费用”主要是土地购置费，占比较去年上升
5
个百分点，达到
42% ，而对应建筑工程和安装工程投资分别下降了
4
个百分点和
1
个百分点。如果我们拆分
3
月房地产开发投资
1.14% 的同比增速，发现“其他费用”贡献了其中的
3.2% ，而其余诸项皆是起拖累作用。从边际拉动作用来看，房地产开发投资累计同比增速从
1-2
月的 -16.3% 收窄到
1-3
月的 -7.7% ，共计
8.6
个百分点，“其他费用”
的回升贡献了其中
3.7
个百分点，建筑工程投资降幅的收窄贡献了约
4.0
个百分点。
图 1：房地产投资分项构成
图 2：各个分项对 3 月房地产投资的拉动（%）
其他费用 边际拉动 同比拉动
3.70 3.20 设备工器具购置
-0.25 0.12 安装工-程1.20 建筑工程 -0.60 0.38
3.98 -2% 0% 2% 4% 6%
资料来源：Wind，
资料来源：Wind，
土地购置费超预期转正 3
月土地购置费增速同比回正至
8.54% ，我们认为核心的原因可能是宽松的融资环境下房企加速抢购优质地块。
去年年底土地购置费已经明显低于趋势值，如果按照去年的拿地情况测算，今年年初土地购置费理应大幅下滑。
观察最近几年的土地购置费走势可以发现， 2019
年
12
月的土地购置费出现了比较明显的超季节性下滑。这种下滑背后，是
2019
年年初房企拿地面积
的大幅下滑已经开始延迟反映在了土地购置费上，
可以参考我们在《债市启明系列
20191030 —如何预测地产投资》中对土地购置费的详细讨论。按照这种逻辑，再加上抗疫期间的土地购置费政策，一季度很有可能会出现全年土地购置费增速的低点。
然而事实上一季度土地购置费出现了明显的正增长，这很可能与当期土地价格的提高以及土地价格以外相关费用的提升有关 （土地成交价款同比增长
6.7% ，低于土地购置费增速
8.54% ）
。
优质地块的出让可能是土地购置费增加的主要原因。
土地一季度购置土地面积和成交价款同比增速的剪刀差可以明显看到土地价格的提升：购置土地面积降幅较大，而土地成
交价款增速反而回正。
100
大中城市的成交土地溢价率自去年下半年以来也是逐渐回升的，从去年年底的不到
10% ，上升到现在，约在
15% 左右震荡。土地溢价率提升的背后可能是政府出让优质地块，房企在宽松的融资环境下加速拿地。
图 3：2019 年 12 月土地购置费大幅下滑（亿元）
图 4：土地成交价款和土地购置面积增速（%）
2016 2017 2018 2019 土地成交价款:同比 购置土地面积:同比
6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0
100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60
资料来源：Wind，
资料来源：Wind，
融资放松为房企增加土地投资创造了条件。
为了应对疫情冲击，年初以来银行间流动性极度宽松，不管短端还是长端，无风险利率还是评级在
AA+ 及以上的信用债，收益率都
出现了趋势性下移。在如此宽松的融资环境下，房企趁此机会开始大规模发债融资。
1-4
月份（截至
4
月
24
日），根据
Wind
统计，按照申万一级行业分类，房企债的发行量已经超过去年
1-4
月，且偿还量明显小于去年同期，净融资额为
1372
亿元，接近去年
1-4
月
736亿元的两倍。
03月 04月 05月 06月 07月 08月 09月 10月 11月 12月 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02
图 5：宽松的融资环境下，1-4 月房企加速发债（亿元）
发行量 偿还量 净融资额
3,000
2,500
2,000
1,500
1,000
500
0 2017 2018 2019 2020
资料来源：Wind，
往后看，我们认为
3
月的土地购置费反弹可能是极短期的超预期表现 ，考虑到房企去
年年初深度转负的拿地增速以及土地购置费分期付款的特性，即便今年拿地增速回正的可能性很大，但前三季度甚至全年土地购置费增速或许依然难以跳出负区间。
建安投资回温 建筑工程投资的回暖主要与复工复产有关，二季度的弹性可能较大。
1-2
月建筑施工
企业复工复产的程度相对较低，导致建筑工程投资出现了比较明显的降幅，随着复工复产的推进， 3
月的建筑工程投资出现了明显回暖，同比降幅从
16.3% 收窄至
9.5% 。由于
3
月仍然处于疫情防控阶段，虽然施工面积同比增速依然为正，但是建筑工地的施工强度却大概率低于以往，所以建筑工程投资仍然低于去年的水平。从短期的趋势上来看，国内疫情已经明显有所消退，施工强度的提升和赶工的需求预计将推动后续建筑工程投资持续快速回温，不排除短期内突破去年趋势增速的可能。
安装工程投资预计温和回暖。
安装工程投资与竣工的相关性较强，根据我们去年对于竣工的判断，若非疫情冲击，今年竣工面积增速将同比回正。然而在疫情冲击下，一方面
居民装修、迁居受到限制，对于交房时间的要求不那么急迫，另一方面政府也出台相关文件，允许延期交房，这在一定程度上会削弱房企施工竣工的动力，安装工程投资的回升速度可能较慢。
3
月的竣工面积和安装工程投资的增速也体现出了这样的特征：竣工面积
1-
2
月 -22.9% ， 3
月 -15.8% ；安装工程投资
1-2
月 -37.7% ， 3
月 -31% 。
图 6：建筑工程投资大幅回温（%）
图 7：安装工程回暖有限（%）
15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 建筑工程投资:累计同比 房屋施工面积:累计同比
安装工程投资:累计同比 房屋竣工面积:累计同比
40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50
资料来源：Wind，
资料来源：Wind，
后续地产投资需关注销售和新开工 房地产销售和新开工增速尚未转正，后续仍待观察。
3
月商品房销售额同比下降
14.6% ，
新开工面积同比下降
10.5% ，降幅虽较前值均有较大幅度的收窄，但仍然处于较深的负增区间。商品房销售决定了房企拿地和开工，如果未来地产销售回暖不及预期，企业拿地的积极性也会逐渐冷却，对于新开工也会更加谨慎。若新开工走弱，随着前期积压的项目逐步完成，地产投资增速也将面临下行压力。从中长期的视角来看，在刺激政策退去，强调 “房住不炒”之后，房地产需求可能面临结构性的走弱压力，可参考《债市启明系列 20200324 —大危机下，居民部门风险几何？》，其中探讨了房地产市场所面临的一些长期
问题。
对应到未来的地产投资，一线城市房地产作为核心资产，预计地产市场将保持相对
稳定；但疫情冲击和需求透支可能给国内低线城市的房价和房地产投资带来长期压力。地产投资中长期的趋势可能还需要进一步观察政策以及受其影响的需求端表现。
图 8：销售和新开工增速还未转正（%）
房屋新开工面积:同比 商品房销售额:同比
80 60 40 20 0 -20 -40 -60
资料来源：Wind，
2015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2015-02 2015-04 2015-06 2015-08 2015-10 2015-12 2016-02 2016-04 2016-06 2016-08 2016-10 2016-12 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020 022015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02
▍ 地产投资的结构性特点
为展开研究不同级别城市的地产开发投资表现，我们选取了地产开发投资、土地购置费、施工面积、销售额与新开工面积等数据。研究的样本共
139
个城市，其中包括
4
个一线城市， 12
个二线城市， 123
个三四线城市，数据来源为
CREIS 。
房地产开发投资 3
月一线城市地产投资仍为负增，二三线城市转正。
区域层面，一线城市地产投资增速年初以来走势较为平坦，一季度仅下滑
4.83% ，但
3
月仍然下滑
3.32% ，或因一线城市在疫情期间土地成交和建筑施工状况更好，但后续防范输入型病例的压力仍然较大，导致
3
月的边际改善并不明显。相比之下，二三线城市地产投资则在
3
月出现了明显改善，二线城市一季度地产开发额同比下降
7.78% ，但
3
月同比上升
1.98% ；三四线城市一季度地产开发额同比下降
7.02% ，但
3
月同比上升
1.54% ，低线城市地产投资的回暖主要受复工复产影响。
除深圳外，其他一线城市
3
月地产投资增速均为负值 。具体来看，深圳
3
月地产投资
较
1-2
月回升
14.49
个百分点至
8.59% ，在当地房价的上涨预期及宽松货币政策环境的支
持下地产投资走强。广州和上海
3
月地产投资增速基本持平于
2
月，均维持在 -8% 左右的
水平，处于较低的位置。北京或因疫情加强防控， 3
月同比增速较
2
月降
3.36
个百分点至
-2.52% 。
图 9：一线城市 3 月地产投资占比 图 10：一线城市地产投资同比走势
北京 上海 深圳 广州
80% 60% 40% 20% 0% -20% -40%
资料来源：CREIS，
资料来源：CREIS，
二线及三四线城市分化大。
武汉受疫情影响大、持续时间久，在全国绝大部分地区复工复产情况下仍处于封闭状态，拖累了
3
月份的正常投资和施工，进而导致其
3
月份地产
投资增速大幅下滑
77.18% 。而部分城市出台地产支持政策，在政策刺激与复工复产推进下，长春、成都、贵阳等地
3
月地产开发投资同比增速超过
50% 。整体来看，除武汉外大部分城市地产投资有所回暖。
广州 18 北京 32 深圳 21 上海 29 2017/02 2017/05 2017/08 2017/11 2018/02 2018/05 2018/08 2018/11 2019/02 2019/05 2019/08 2019/11 2020/02
图 11：一线城市和部分二三线城市房地产开发投资表现
3
月 Q1
2019
一线城市 北京 -2 .5 2%
-0 .7 9%
-0 .9 0%
上海 -8 .2 6%
-8 .2 3%
4 .9 1%
深圳 8 .5 9%
0 .3 3%
15 .1 8%
广州 -8 .4 6%
-8 .4 3%
14 .8 2%
样本合计 -3 .3 2%
-4 .8 3%
7 .2 8%
二线城市 武汉 -77 .1 8%
-75 .6 9%
6 .7 0%
杭州 -1 .6 7%
0 .9 3%
10 .6 8%
郑州 27 .3 5%
4 .0 2%
2 .8 1%
重庆 16 .5 8%
-12 .9 4%
4 .4 8%
天津 -29 .9 4%
-17 .8 3%
13 .7 2%
苏州 5 .6 5%
-3 .8 2%
5 .0 3%
成都 53 .9 1%
16 .8 8%
14 .8 9%
南京 -3 .8 7%
-9 .3 0%
6 .2 5%
昆明 21 .7 5%
-10 .5 9%
13 .9 4%
西安 3 .3 0%
-10 .5 1%
-9 .2 8%
福州 0 .6 5%
-4 .7 9%
25 .9 1%
青岛 34 .0 7%
10 .1 4%
21 .4 5%
样本合计 1 .9 8%
-7 .7 8%
7 .4 7%
三四线城市 佛山 15 .4 8%
-15 .5 8%
6 .3 0%
惠州 -0 .7 3%
-14 .8 7%
16 .8 7%
嘉兴 5 .9 6%
0 .9 7%
2 .8 6%
泉州 -6 .0 1%
-16 .0 6%
15 .8 2%
南通 43 .4 1%
20 .2 0%
20 .4 1%
常州 52 .1 5%
35 .7 5%
49 .8 9%
珠海 65 .5 1%
18 .1 6%
13 .5 0%
徐州 -5 .1 3%
-2 .9 7%
19 .0 7%
绍兴 -3 .7 9%
-4 .2 3%
3 .4 0%
东莞 7 .8 7%
-10 .8 6%
8 .1 1%
阜阳 25 .9 3%
2 .0 8%
30 .9 3%
样本合计 1 .5 4%
-7 .0 2%
9 .3 0%
资料来源：CREIS，
注：二线城市样本未覆盖西宁，三四线城市样本未覆盖全部三四线城市。
土地购置费与施工面积 土地购置费同比增速回升至正值。一线城市方面， 深圳的涨势最猛， 3
月份的同比增
速为
22.8% ，持续的政策利好和房价上涨预期是支撑深圳地产投资的主要动力。北京也表现不错， 3
月土地购置费同比增速为
12.13% 。上海土地购置费增速持续放缓， 3
月份同比增速为
8.48% 。而广州在
18
年表现最好，之后震荡下行， 3
月同比增速仅为
0.53% ，为
四大一线城市中表现垫底； 各线城市对比来看， 3
月土地购置费同比均为正值，除了一线
城市
3
月是边际走弱的，二三四线城市回暖比较明显。
图 12：一线城市土地购置费累计同比走势 图 13：各线城市土地购置费同比走势
160% 120% 80% 40% 0% -40% -80%
北京 上海 深圳 广州
120%
80%
40%
0%
-40%
一线城市 二线城市 三四线城市
资料来源：CREIS，
资料来源：CREIS，
施工面积同比增速回暖...
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